中信证券七大超市龙头三维对比商业模式

来源：金融界网站

核心观点

从商业模式、经营效率、财务指标三维度对Costco、Walmart、Carrefour三家海外超市及高鑫零售等四家本土超市进行对比分析：

1）自带流量，具备生鲜优势、极致商品的超市更具生命力，尤其是在当前电商等新业态冲击加剧的背景下；

2）经营效率：人均创收整体呈上升态势，人均创利出现分化；

3）财务指标：毛利率趋势性上升，净利率在2％~4％波动。

我们按照零售额规模的大小排序，选取了7家国内外超市龙头进行对比。

对比维度一：商业模式。

大卖场商业模式可分为三类：

1）综合品类、超级卖场，外租区流量变现：自营部分强于食品饮料、日化等标品，规模化采购降成本，高性价比聚客流，配合外租区以服装鞋帽、餐饮等打造综合购物体验；如沃尔玛/家乐福/高鑫零售。

2）强生鲜运营，高毛利品类变现，对外租区依赖度低，如家家悦、永辉超市等。

3）极致商品引流，垂直供应链、低毛利、高周转：如Costco等。

对比维度二：经营效率。

-年店效、平效：

1）鉴于低毛利、高周转模式，Costco店效、平效均远高于同业，年其店效12.4亿元/店、平效达9.2万元/平/年（均已折算为人民币，下同）；

2）海内外对比看，Walmart等海外企业店效、平效显著高于本土企业。

人效：人均创收整体呈上升态势，人均创利出现分化。单店、单位面积用工均呈现下降态势：

①信息化、智能化技术的采用；

②规模效益提升、激励优化；

③门店面积减小。

运营：海外超市存货周转普遍快于本土超市：采购模式买断为主，提升周转动力强；国内超市存货周转主要取决于品类结构（生鲜占比高者周转快）、管理效率（仓储物流及信息系统能力等）。

对比维度三：财务指标。

盈利能力：

①毛利率趋势性上升，规模效益增强、供应链效率提升、产品提档升级是主因；沃尔玛及高鑫零售毛利率领跑全球，年分别为25.1％/25.3％；

②净利率：2％-4％是大部分超市净利率的常规波动区间；

③ROE：-年，Costco由11.2％提升至25.9％，Walmart稳定在17％~20％；其他公司稳中有降：净利率波动、权益乘数下降。

费用管控：

SG；A费用率：其中有6家样本公司在租金、人工等推动下趋势性上行，而Costco长期稳定在约10％。

偿付能力：

①超市轻资产运营为主，偿付能力良好；

②海外买断为主、自有物业占比高，有息负债率高于国内。

风险提示：经济低迷，居民购买力减弱；初创类企业迭出，行业竞争失序。

投资策略：中长期角度，超市标的选择的三个维度：

①自带流量；

②高成长、生态性；

③深刻变革，降本提效。